360市值到底值多少目前仍值得继续持有

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文/赵楠

奇虎360在给出超越华尔街预期的Q3财报以后，股价却下滑近10%。而近两天又累计回升涨了4%。

360股票到底被低估了么?360是不是还值得持有?它市值到底该值多少钱?

有些观点认为，奇虎360在财报发放后的股价下滑可能主要来自两方面的缘由。

1是，11月20日，花旗银行分析师对奇虎360的搜索份额提出了质疑。其指出，CNZZ的搜索数据只是覆盖了中国的中小型网站，而没有覆盖新浪、搜狐、网易、腾讯等较大的网站。而艾瑞的数据包括3000余家网站和1000款软件，覆盖较全。根据艾瑞的数据显示，奇虎360今年9月的搜索市场份额为14%。而奇虎360所援用的CNZZ的该数据显示为20%以上。

但从过去一周股价走势来看，奇虎360在11月21日的早盘，已出现了2.8%的股价下滑，而后又逐步上涨，从21日中后盘和22日来看，奇虎360股价已稳定。由此说明，奇虎360的股价在财报发放前就已消化了花旗分析师的质疑，财报后的股价大跌来自此方面的因素不大。

2是，相比Q3，奇虎360在Q4的增长可能有所放缓。从奇虎360给出的今年Q4增长预期来看，预计环比增长10%-11%，同比增长100%-102%;而Q3的环比增长为24%，同比增长为124%。

Q4的增长放缓主要来自奇虎360对游久网的剥离，和阿里巴巴在Q4停止了在360平台上对天猫的流量付费。

投行Stifel预计，上述两部份影响可能占奇虎360收入的5%-8%。但即便不斟酌这部份的影响，奇虎360在Q4的增长情况依然较Q3有所放缓。

财报发放当晚， Stifel给出的奇虎360评级从买进降为持有。理由是，除今年Q4的增长放缓外，由于明年Q1的中国春节因素，奇虎360的增长情况依然不会太乐观，可能收入与今年Q4持平。而从2013年Q1的广告支出来看，2014年Q1奇虎360的广告支出可能仍会高于今年Q4。这部份广告支出的增加可能来自于360搜索品牌广告的支出。

但包括高盛、花旗、摩根斯坦利在内的众多投行，本日都给出了增持评级。

从长时间来看，奇虎360仍有较大的增长潜力。目前，搜索市场份额的增长依然是支持360股价的一个主要部份。可以看到的是，360搜索已有30%的流量是来自直接访问，而去年搜索的流量全部来自浏览器和页面导航。这说明360的搜索已逐步构成品牌。另外，360搜索目前依然没有网站同盟做流量支持，而百度和搜狗的相当部份流量来自于网站同盟。这也意味着，360的搜索成长仍有较大空间。

另外，周鸿祎称，360明年将在无线搜索市场发力，并会推出新的产品。周鸿祎在财报会上的原话是：在无线搜索领域用户的需求是非常广泛的，不但仅是限于搜索运用、搜索游戏之类。其实我们目前的手机助手就已满足了这些需求。用户对各种文娱化的需求、生活信息的需求等等都是存在的，所以我们应当很快就会发布相干的产品。(画外音：可以猜猜360到底会推出甚么产品?)

截至2013年9月30日，360持有10亿美元现金，周鸿祎也表示会斟酌一些收购，从剥离游久来看，360很有可能通过市场收购来寻觅游久的替代品。有传言称，360可能会从完善手中收购178游戏网。固然，除178，周鸿祎可能还会斟酌更多的潜伏标的。

OK，来大致算一算奇虎360的市值吧。我的结论是：依然值得继续持有360股票。

2013年前三个季度，奇虎360的总收入为(1.1亿美元 1.5亿美元 1.88亿美元=4.48亿美元)4.48亿美元。如果第四季度营收按奇虎360给出的预计上限2.08亿美元计算，2013年全年，奇虎360总营收约6.56亿美元。较2012年全年的3.29亿美元，增长率为99.4%。

从2013年前三个季度看，依照非美国通用会计准则，奇虎360的净利润为1.3亿美元，净利润率为29%。而2012年，依照非美国通用会计准则，净利润率为29.4%。相差不大。那末以29%的净利润率计算，2013年全年，奇虎360的净利润约1.9亿美元。

考虑到游久剥离和阿里巴巴暂停天猫广告购买的影响，2014年的增长率可能在67%-79%区间。取平均值73%计算的话，2014年的全年收入约(6.56*1.73=11.3)11.3亿美元。

考虑到奇虎360的利润率可能在明年产生得到改良。以非美国通用会计准则33%(2013年为29%)的利润率计算，2014年奇虎360的净利润约3.7亿美元。

参照百度33倍的市盈率，奇虎360在2014年的市值为122亿美元。若参照腾讯50倍的市盈率，奇虎360在2014年的市值为185亿美元。而奇虎360的市盈率应当在百度和腾讯之间。也就是说，360在2014年能够到达的市值应在122亿美元-185亿美元区间。但目前奇虎360的市值还不到100亿美元。

或换种算法，把360作为与百度类似的搜索概念公司来看。

目前，百度的市值为570亿美元，搜索市场份额为62%(依照CNZZ的数据，由于艾瑞的数据并不是影响到360股价的主要因素，说明资本市场暂且信任CNZZ的数据)，而360搜索市场份额为22%，是百度的1/3。那末360的价值应该是(570*1/3=190)190亿美元。考虑到360在搜索的商业化还未体现，并没有与其本身的市场份额出现相对应的比例，但季度增长率达80%，高于百度。打个7折，360市值也是133亿美元。这还不算360在其他领域的收入和移动渠道的优势。

不过，360的问题是，搜索市场份额与搜索营收份额的不匹配。360的CFO徐祚立在财报会议上表示，360将明年的搜索份额目标定为30%，但目前360的搜索收入份额只占国内搜索市场的1%。而360对搜索的货币化也没有明确的指标对外放出。因而可知，在未来一年，360搜索在商业化上仍有可能不会有太大进展。

对360商业化的问题，有一句幽默的评论是：360永久在优化上网体验，永久在通过不断的颠覆获得重新分配的市场秩序，但互联网的软硬环境一直在变，而360一直在尝试通过颠覆的方式疲于追逐着这类变化，但一直没赚到太多的钱。

这个问题是，360已通过颠覆获得市场份额的方式，塑造起了挑战巨头、分食市场的既有印象，拉高了股民对其利润回报的期待。而一旦没法满足投资者对利润的期待，360股价即可能产生波动。

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