中信证券经济复苏趋弱A股市场反弹结束

中信证券：经济复苏趋弱 A股市场反弹结束

中信证券认为，本次汇丰制造业PMI掉头向下预示着市场预期与经济复苏力度都显著弱化，这进一步破坏了本轮反弹行情的基本面基础，市场反弹已结束。中信证券建议，坚持消费底仓，维持价值/成长均衡配置，主题抓沪港通、京津冀和国企改革等三大线索。

中信证券发布A股投资策略称，8月21日，汇丰公布中国8月制造业PMI初值50.3，创近三个月最低，低于预期的51.7与7月份的终值51.7，这也是该指数结束了4个月来的反弹出现拐点向下。中信证券认为，本次汇丰制造业PMI掉头向下预示着市场预期与经济复苏力度都显著弱化，这进一步破坏了本轮反弹行情的基本面基础，市场反弹已结束。　　中信证券表示，实体经济复苏稳健与流动性相对宽松是本轮沪港通驱动的第二波行情的重要基础，8月13日公布的实体与金融数据对这一基础有弱化作用，而这些低于预期的数据公布后，市场相对稳健的运行实际蕴含了较高的政策宽松预期。短期来看，货币定向宽松的力度会保持，但中期来看，无论是基本面还是政策面，超预期的可能性都不大，且基本面数据多次低于预期。另外，只要央行的货币口径对房地产调控不放松，那么房地产基本面的中期下行趋势仍难以扭转。

行业配置上，中信证券建议，坚持消费底仓，维持价值/成长均衡配置，主题抓沪港通、京津冀和国企改革等三大线索。　　以下为研报全文：　　事项：　　8月21日，汇丰公布中国8月制造业PMI初值50.3，创近三个月最低，低于预期的51.7与7月份的终值51.7，这也是该指数结束了4个月来的反弹出现拐点向下。　　评论：　　中期压力不减，经济复苏动能减弱。汇丰制造业PMI预览值结束了连续4个月的上涨，出现了明显拐点并显著低于预期，虽然总指数依然在荣枯平衡线以上的50.3，但市场预期的方向已发生改变，经济复苏的动能减弱。　　结构上，生产指数从7月的52.8回落至51.3，而海内外订单扩张速度皆弱于7月。与2012年四季度以及2013年三季度出现的两轮政策驱动的短周期复苏相比，本轮复苏的持续时间更短：预计7月数据显示的中期房地产下行和制造业去产能导致的需求疲弱趋势在8月份仍将持续，本轮5月开始的经济企稳回升或将提早结束。　　政策预期管理能力较强，PMI反应略有滞后。制造业PMI指数是反映实体经济(主要是生产面)预期的调查数据。过去两轮短周期数据显示，PMI对政策驱动的经济回升结束时领先性较弱。以工业增加值增速衡量实体经济的话，2012年12月至2013年1月，以及2013年11月至12月这两个短周期复苏的下行拐点期间，制造业PMI 反应是同步的，甚至略有滞后。2014年7月中采与汇丰制造业PMI与实体经济趋势皆出现了背离，主要原因在于前期稳增长政策产生了很好的预期管理效果，中观的量价数据对经济的实际走势相比PMI 预期更有参考价值。　　促转型是政策重心：政策定力提升，改革可能超预期。7月底以来，宏观政策目标的相对重要性调整已非常明显，稳增长政策的定力明显高于上半年，而促转型被提到了更重要的位置。具体来说，虽然7 月数据显示国内经济中期压力仍在，与PMI 数据背离，且复苏力度显著减弱，但从最近的官方舆情风向分析，政府在稳增长方面保持了较强的定力，相关政策力度显著低于4~6 月。另一方面，反腐升级与7 月底中央政治局会议对下半年政策定调后，促转型政策的步调明显加快，其重要性亦进一步提升。近期改革相关的高层会议与政策文件落地的密度显著提高，下半年改革很有可能持续超市场预期，而对结构调整的冲击，政策忍耐力也会加强。未来值得密切关注的改革政策包括：国企改革、区域发展规划落地、沪港通、服务业与其它新兴产业的扶持规划等。　　市场判断：经济复苏趋弱，市场反弹结束。经济复苏与市场基本面预期对政策的依赖性依然很高。我们多次强调，实体经济复苏稳健与流动性相对宽松是本轮沪港通驱动的第二波行情的重要基础，8月13日公布的实体与金融数据对这一基础有弱化作用，而这些低于预期的数据公布后，市场相对稳健的运行实际蕴含了较高的政策宽松预期。短期来看，货币定向宽松的力度会保持，但中期来看，无论是基本面还是政策面，超预期的可能性都不大，且基本面数据多次低于预期。另外，只要央行的货币口径对房地产调控不放松，那么房地产基本面的中期下行趋势仍难以扭转。本次汇丰制造业PMI掉头向下预示着市场预期与经济复苏力度都显著弱化，这进一步破坏了本轮反弹行情的基本面基础，我们认为，市场反弹已结束。　　配置建议：坚持消费底仓，保持均衡配置，继续参与沪港通、京津冀与国企改革等主题。我们依然强调8月以来的基本配置思路：坚持消费底仓，维持价值/成长均衡配置，主题抓沪港通、京津冀和国企改革等三大线索。　　8月初，我们在配置上率先建议从一直强调的深挖主板、回避创业板和TMT的主线，适当回归到均衡配置。现在看来，上述相对超前的判断，已经得到了前个半月行情走势的初步验证。8 月，亮马行业组合配置了7 个行业。其中，电子、旅游、农业、汽车、家电、食品饮料、军工等7 个行业在前个半月全部跑赢了基准。　　最新券商观点>>>　　国都证券：系统性风险逐步降低 三季度望震荡上行　　东吴证券：震荡加剧 中线反弹趋势不改　　广发证券：已有抵抗下跌征兆 将继续反弹　　渤海证券：政策预期增强 A股谨慎乐观

在全球视野下看中国股市本轮行情　　自7月下旬开始的股市上涨行情 ，牵动了广大投资者的心。人们既盼望大盘能够摆脱弱势、一飞冲天，同时又担心行情走不太高、昙花一现。的确，面对实体经济进入注重结构调整而增长相应开始放缓的“新常态”，以及今年并不算宽松的资金面，此时要人们相信大牛市来了，恐怕有点难度。由于股市在一个不大的区间内整理已久，不少人开始习惯小涨小跌的行情，对于现在出现的单边上涨，多少还有点不适应。　　不过，投资者不妨改变一下视角，站在国际市场的角度来分析当今A股。尽管中国经济增速与过去相比，的确是有所放慢，但在世界各主要经济体中，仍然是增长最快的。以新兴经济体的标准衡量，也还是属于“高增长，低通胀”。在这样的背景下，股市出现持续低迷，大量蓝筹股跌破净资产的局面是难以想象的，但它又的确是一个无情的事实。而相对应的，一年多来，无论是发达国家还是新兴经济体的证券市场，都有比较好的表现，有的还创出了历史新高。由此形成的反差，很突出地说明了A股估值偏低，是一个投资洼地。资金是全球流动，投资可以跨境进行，A股不可能长期地游离于世界潮流之外。　　当然，中国资本市场还没有完全开放，这也导致A股很难直接与海外市场接轨。近年来有关方面为此做了大量工作，包括扩大QFII以及RQFII的规模，以及动员境内长线资金入市。这方面效果的体现比较漫长，但随着相关工作的推进，情况确实在逐步改善。而沪港通的推出，实际上是在境内与境外市场之间架设了一条互通的管道，虽然根据有关设计，它仍然存在额度管制，但不管怎样毕竟开放了境内外之间相互间的直接投资。在这种情况下，很容易想象的是，境内相对比较低的股票估值，在境外投资者面前有很大比较优势，其吸引力在看惯了蓝筹股破发的境内投资者面前可能并不怎么大，但在自身市场已经创新高的境外投资者看来，则是一道别样的风景。尽管现在还很难预料沪港通正式开通后海外会有多少资金涌入，但当人们产生了这样的预期后，就会选择增加持有境内市场的股票，尤其是其中低估值的蓝筹股。大盘指数也在沉寂良久后启动，而且启动时并没有出现什么新的利好消息，原因也许就是人们看待市场的视角发生了变化。　　在世界经济一体化的大环境下，A股因为疲弱已久展开反弹，这是很自然的事情，可以认为就是一种价值回归。在看到这一点的时候，人们也要承认，这种回归只是对市场上一些不那么合理的价格现象的一种矫正，但本身不会引发严格意义上的价值发现。而且，现在对于境外资金入市也仅仅只是预期，距离其真正大规模入市还有距离，并且这其中也存在较大的不确定性。因此，以全球视野来审视A股，可以看到希望，找到机会，但同时这并不等于说今后股市的运行就靠海外资金介入，或者就凭借境内股市低估值所产生的吸引力。不管怎么说，A股真正的大发展，还是要靠自身的成熟以及宏观经济好转，而不是靠外资。也因为这样，我们倾向于把本轮上涨行情视为一波较大力度的反弹，而不是什么反转。毕竟，在全球视野下的中国股市，估值便宜，优势明显，但也有很多深层次问题需要解决，而这些更多要依靠自身的努力。（上海证券报）

中国股市上涨是否为牛市前奏？　　中国股市在7月份的最后八个交易日连续攀升，在一周多的时间里。中国从全世界表现最差的股市之一，一跃进入最佳之列。　　7月22日至31日，受到广泛关注的上证综指上涨了7.2%，在同一时期，沪深300指数上涨了8.5%。两股指在8月1日齐齐回落，但是只有小幅下跌，而且在很大程度上是由于外界对美国经济的担忧情绪。　　追踪H股的恒生中国企业指数从3月份以来一直呈现上升势头，与此同时香港股市广泛走高。在7月的最后八个交易日中，该指数上涨了6.2%。　　巴克莱资本(Barclays Capital)分析师常健写道，“乐观情绪在空中弥漫”。常健博士没有说错。有些分析师甚至把最近的股市上扬定性为明年牛市的前奏。考虑到中国国内局势，现在预言2015年还为时尚早，但未来几个月的股市形势看着的确不错。　　推动中国股市上涨的原因并不神秘。个股估值被压低，6月以来公布的各项指标均指向经济复苏，美国股票价格显得过高。此外，亚洲股市的繁荣注定迟早要影响到中国股市。外国投资者总有一天要把资金注入中国市场。这不是“会不会”的问题，而是“什么时候”的问题。　　反弹既已出现，问题就变成它能够持续多久。今年中国股市的两次回升都遭到搁浅。　　7月末的股市上涨，和过去的多次上涨一样，建立在中央政府资金的基础之上。央行继续向国内提供充裕的流动性。6月份的广义货币(M2)供应量比去年同期增长了14.7%。　　然而真实的原因是6月份的银行放贷热潮。中国金融机构似乎在中央政府的指示之下，在6月份新增人民币贷款1.08万亿元，高于5月份的8,780亿元。　　作为衡量信贷增长的综合指标，6月份社会融资总量比上个月猛增了40.7%，主要是资产负债表外信贷的结果。数据显示，6月份的贷款主要发放给了国有企业。　　与此同时，中央政府也大举投资。6月份，中国财政支出高达1.652万亿元人民币，比去年同期高出26.1%。　　对于中国的股票投资者来说，好消息是中央政府表现出了维持经济增长的坚定决心。李克强总理在上个月的讲话中谈到要采取“针对性措施”，不搞“强刺激政策”，但是实际上他是回到了2008年和2009年采取的对策。从2008年开始，前国家总理温家宝大手一挥，向中国经济注入了前所未有的现金流。流通领域货币增加通常意味着股市上涨。　　对投资者来说，坏消息是李克强像温家宝一样，选择维持经济增长而不是进行经济改革。而几乎所有的分析师都认为，在没有根本性结构调整的情况下，经济无法维持长期扩张势头。凭借中央政府的经济刺激措施——其中应用于国有部门，李克强领导中国进一步远离了以消费为基础的经济模式——也是唯一可持续的发展模式。　　更糟糕的是，中央政府承担的债务正在迅速增长，最近几年每年的增速很可能高达20%。这些新增债务使得中国的债务负担显得非常沉重。　　渣打银行(Standard Chartered Bank)估计，截止到今年第二季度末，中国债务占国内生产总值的比例达到251%，但是这个数字看起来依然太低。由于新形式借贷的扩增，有些债务依然难以计算，但即使渣打银行的估算将中国所有债务囊括在内，这个数字也只是基于官方对经济规模的估计。官方估算的国内生产总值要比实际至少高出15%，也可能是30%。增加分子、缩小分母，最终结果就可能突破300%。　　在债务负担达到300%的情况下，经济通常无法实现增长，但是对中国股市的投资者来说，这并不重要。除了著名的投资家吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)外，很少有股票投资者愿意长期投资于中国股市。在短期内，中国可以持续增加债务，创造经济增长，推动股市走高，几乎可以随心所欲地这么做。　　因此，近期的中国股市热潮看起来会持续数月。个人投资者正在陆续回归，外国投资者也是如此。南京华泰证券的陈慧琴说，“有明显的迹象表明，国内基金和外国机构近来都在针对沪市大盘股建仓。”一项路透社的调查显示，本季度金融机构将看好中国市场。投资者可以为赚钱做好准备了。　　但也应做好收手准备。“市场最终还是要回归经济的。”里昂证券(CLSA)的郑名凯(Francis Cheung)指出。除却政府相关的经济动力，中国经济似乎越来越疲软。对2,200家中国企业进行私人调查的一份“中国褐皮书”报告显示，在第二季度，企业由于缺乏前景良好的发展机会，没有申请大量的新贷款，这和2013年第二季度的情况有所不同。由于眼下影子银行领域提供了很多的贷款，且利率低于国有银行，这是需求持续下降的明显信号。　　因此我们知道：中央政府能够继续操纵经济，而且它也会这样做。因为这样做会带动经济增长，资金也将回流到中国股市。投资分析师担心中国经济增长策略的可持续性，但是股票投资者却并不担心，不管他们嘴上如何说。　　因此中国股市有望继续走高，因为至少就目前而言，投资者从中央领导人那里获得了信号。（福布斯中文网）

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